一、企業(yè)概況

*數(shù)據(jù)來源：各公司官網(wǎng)，亞化咨詢

（二）業(yè)務構成

*注：由于PD-SOI是過時產(chǎn)品，一般不再使用

*資料來源：Soitec年報

與此同時，Smart Cut?（智能剝離技術）與Smart Stacking?（智能堆疊技術）作為Soitec的兩大核心工藝，具體信息如下表所示。

*資料來源：Soitec年報

除此之外，Soitec的業(yè)務模式也值得關注。在生產(chǎn)流程方面，不同于其他龍頭晶圓供應商完全自制晶圓襯底的業(yè)務模式，Soitec自身并不生產(chǎn)晶圓襯底，而是外購拋光片后加工制作SOI晶圓。

在創(chuàng)新政策方面，Soitec與其下游客戶建立了十分密切的合作關系，立足客戶需求以進行半導體材料創(chuàng)新；同時在技術轉讓背景下，Soitec向包括信越半導體（1997年）、MEMC（2013年，后被環(huán)球晶圓收購)、上海新傲科技（2014年）在內的合作伙伴授權專利，并收取特許權使用費。

（三）集團架構

Soitec于1999年2月在巴黎泛歐證券交易所上市（ISIN：FR0013227113）。截止Soitec公司的[敏感詞]披露（2021年3月），前五大股東分別為：Bpifrance（10.90%）、NSIG Sunrise（10.90%）、Blackrock（9.05%）、CEA Investissement（7.71%）、信越半導體（0.67%）。

其中，Soitec的股東中機構投資者居多，長期的戰(zhàn)略投資者主要為Bpifrance、NSIG Sunrise、Blackrock三家，共持有股權29.50%，但由于其并不符合“行動一致”原則，故不構成Soitec的控股股東。

此外，另一位長期投資者——信越半導體（Shin-Etsu Handotai/SEH）也值得我們關注：SHE是Soitec的首批股東之一，所持有的0.67%流通股雖占比不高，卻作為Soitec的第五大股東，并派駐董事代表，是其重要關聯(lián)方；此外，信越還是Soitec的主要硅供應商和長期戰(zhàn)略合作伙伴，Soitec為其提供技術許可；與此同時，信越作為SOI晶圓供應商，還是Soitec的重要競爭對手（被Soitec授予Smart Cut?技術專利許可的環(huán)球晶圓是Soitec在SOI晶圓生產(chǎn)領域的另一大直接競爭對手，生產(chǎn)200 mm SOI晶圓）。在多重因素下，二者構成了既相互制約又友好合作的關系。而這種關系對雙方的競爭地位、供應鏈、生產(chǎn)成本、產(chǎn)品質量及銷售價格等造成何等影響，也值得投資者進一步關注。

關于Soitec集團內部股權架構，Soitec公司作為集團母公司，下屬統(tǒng)領多個子公司。具體信息如下圖所示。

*資料來源：Soitec 年報

*注：灰色部分為太陽能相關業(yè)務，均已停止經(jīng)營，在財務報表中作為終止經(jīng)營分部列示。

二、歷史沿革

1992年成立至今，SK Siltron的發(fā)展歷程如下圖所示。

在產(chǎn)能建設方面，其中1999年建立的Bernin I 工廠是世界[敏感詞]的SOI生產(chǎn)基地，主要生產(chǎn)200mm及以下尺寸晶圓；而2002年建立Bernin II 工廠后，Soitec才正式規(guī)?；a(chǎn)300mm晶圓。

建立以來，Soitec也經(jīng)歷了幾次業(yè)務調整：

2003年，Soitec通過收購 Picogiga International相關資產(chǎn)進入復合材料生產(chǎn)領域。Picogiga International作為復合材料技術專家，Soitec通過這次收購將Smart Cut?技術擴展到硅以外的材料，次年即生產(chǎn)了[敏感詞]個絕緣體上的氮化鎵（GaN）基板。

2010年，在光伏供應商因市場供不應求而享受普遍的高溢價時，Soitec收購了聚光光伏（CPV）系統(tǒng)供應商Concentrix Solar 80% 的股份，標志其正式進入太陽能發(fā)電領域。Concentrix Solar曾在美國、南非和中東建造了[敏感詞]批太陽能發(fā)電廠。此后，Soitec不斷拓展其太陽能業(yè)務，在歐洲、美國、南非等多地均設立有生產(chǎn)基地及子公司；但隨著太陽能市場的長期低價競爭，生產(chǎn)經(jīng)營狀況迅速惡化，其相關業(yè)務均已于2015至2016年間停止經(jīng)營。

2015年，Soitec決定將戰(zhàn)略重點放在電子領域，隨后在2015-2016財年中剝離其非核心業(yè)務，主要涉及方面如下：

①太陽能業(yè)務（CPV系統(tǒng)的開發(fā)和商業(yè)化）：Soitec在美國圣地亞哥和德國弗萊堡的所有生產(chǎn)和研發(fā)活動以及相關資產(chǎn)都被出售；

②照明業(yè)務（LED照明解決方案）：Soitec在美國鳳凰城的研發(fā)活動被出售，資產(chǎn)轉移至照明行業(yè)參與者Ceotis公司。

③設備業(yè)務（半導體設備開發(fā)和組裝）：Soitec出售了其在Altatech Semiconductor公司的全部股份。

重組完成后，Soitec為增強其在核心業(yè)務領域的競爭力，進行了如下收購活動：

①核心業(yè)務：Soitec在2018年4月收購了EpiGaN，并于2020年6月更名為比利時Soitec。EpiGaN公司成立于2010年，是一個在GaN外延晶圓供應方面的歐洲領導者。由比利時Soitec（原EpiGaN）開發(fā)的GaN產(chǎn)品主要用于5G RF和電力電子應用。

②業(yè)務拓展：除核心業(yè)務外，Soitec選擇性地加強其基石，促進技術發(fā)展。Soitec于2017年10月收購了法國的自由|系統(tǒng)（Frec|n|sys），并于2018年8月收購了法國的海豚設計(Dolphin Design，原海豚集成/Dolphin Integration）。

其中，自由|系統(tǒng)公司主要從事先進射頻（RF）濾波器和傳感器的開發(fā)，這次收購使得Soitec加速了射頻濾波器的先進POI基板的開發(fā)；

而海豚設計則是低功耗應用領域的專家。其成立于1985年，是一家硅集成電路（IC）和SoC（System-on-Chip）解決方案供應商。2018年的這次收購中，Soitec獲得了其60%的股份，而隨后在2020年11月又從少數(shù)股東MBDA手中進一步收購了20%股份，現(xiàn)持股比例為：Soitec 80%，MBDA 20%。

三、業(yè)務分布

Soitec的主要晶圓制造產(chǎn)能集中在法國本土，此外在新加坡、比利時、中國都設立有海外生產(chǎn)基地。具體生產(chǎn)工廠及產(chǎn)品信息如下表所示。

*注：綠色部分為正在建設的工廠。

此外，Soitec還與一些半導體廠商進行戰(zhàn)略合作生產(chǎn)，如：①與日本晶圓制造商信越半導體（Shin-etsu Handotai）合作生產(chǎn)FD-SOI晶圓；②與美國晶圓代工廠Global Foundries進行22nm FD-SOI（22FDX）合作；③與美國半導體制造商應用材料公司（Applied Materials）合作生產(chǎn)碳化硅襯底等。

四、財務分析

在以往的研究中，我們發(fā)現(xiàn)硅晶圓及其所屬半導體行業(yè)均具有典型的周期性特征。雖然Soitec處于SOI晶圓這一細分市場，但其自身經(jīng)營情況及供應鏈上下游仍不可避免受到行業(yè)周期波動的影響。因此，本部分將以周期性的視角，對Soitec的營收狀況、毛利水平以及研發(fā)投入等方面進行分析，試圖追蹤其近十年業(yè)績變動的趨勢情況以及造成變化的可能原因。

根據(jù)對2006年以來硅晶圓行業(yè)生態(tài)的研究，可以將其大體分為泡沫期、崩潰期、蕭條期、恢復期四個階段，分別具有以下特征：

泡沫期：世紀初-2008年上半年，高泡沫、快速發(fā)展時期；

崩潰期：2008年下半年-2009年，遭受打擊、急速下跌時期；

蕭條期：2010年-2016年底前，陷入冰點、徘徊不前時期；

恢復期：2016年底-今，走出危機、穩(wěn)定增長時期。

在泡沫期內，受到技術革新與下游需求的共同拉動，硅片行業(yè)迎來高速發(fā)展。隨著21世紀初300mm晶圓的全面投產(chǎn)，單位面積生產(chǎn)成本大幅降低，同時下游芯片市場需求高漲。這種高增長被認為是半導體器件公司積極擴張12吋晶圓產(chǎn)線以及以DRAM和NAND FLASH為中心的存儲半導體需求增長的貢獻。

2008年金融危機加速了泡沫的破滅，供需矛盾進一步激化，硅片行業(yè)進入崩潰期。泡沫期內各大供應商紛紛擴產(chǎn)導致供過于求，隨著全球性的金融危機波及到半導體行業(yè)，市場萎縮，硅片需求量驟減，在這一時期出貨面積與銷售金額均發(fā)生了大幅下降，整個行業(yè)到達冰點。

2009年后金融危機的影響逐漸消除，但硅晶圓供給過剩的矛盾仍未解決，2010至2016年，硅片行業(yè)進入價格與銷售額雙疲軟的蕭條期，硅晶圓單位價格持續(xù)下降。這個下降趨勢一直持續(xù)至2016年底過剩產(chǎn)能得到充分消耗后才有所回升。

經(jīng)歷了十年低回調整，2017年后隨著整個半導體行業(yè)的需求高漲，硅片行業(yè)進入恢復期。在此期間出貨面積再創(chuàng)新高，過剩產(chǎn)能得到消化，甚至出現(xiàn)供不應求狀況，硅晶圓銷售額與單位價格均有明顯回升。至此，危機的影響才得以完全消除。此外，隨著手機技術的發(fā)展，SOI產(chǎn)品在應用市場從之前的CPU技術路線逐漸轉變?yōu)?G和5G手機射頻前端的標準產(chǎn)品。在5G手機市場尚處于成長期的擴張狀態(tài)下，射頻SOI市場依然保持增長，且增長率高于硅晶圓市場平均水平。

*注：數(shù)據(jù)來源：

硅晶圓銷售額——主要公司財報，整理參考《全球硅晶圓市場研究報告》2018 作者：關牮、肖雋翀

半導體銷售額——SIA

對于行業(yè)周期的詳細分析可參見《SUMCO歷史沿革及成本分析》2022年 作者：張朦月

https://mp.weixin.qq.com/s/RdSV9Dbk3Op4a_FVkA4hiw

以下將分別從營業(yè)收入、毛利水平、研發(fā)投入等角度展開分析，并與主要晶圓供應商進行比較，以探究Soitec的競爭優(yōu)劣勢以及市場定位。

（一）營業(yè)收入

*注：Soitec財務年度為當年4月1日至次年3月31日，由于涉及到年終調整或收入補記等原因，第四財報季（即自然年度[敏感詞]季度）可能出現(xiàn)營業(yè)收入偏高的現(xiàn)象，此為統(tǒng)計誤差。

觀察可以發(fā)現(xiàn)，Soitec營業(yè)收入隨行業(yè)周期波動，但整體呈現(xiàn)上升趨勢，市場份額不斷提高。

其中，受到金融危機影響，2008年下半年硅晶圓行業(yè)由泡沫期轉向崩潰期時，主要晶圓供應商營業(yè)收入均出現(xiàn)驟跌，但Soitec所遭受的打擊卻明顯小得多，甚至在崩潰期內市場份額明顯提升。主要由于Soitec所提供產(chǎn)品為較高附加值的SOI晶圓，客戶粘性強，價格敏感度相對較低，不易受到跌價競爭的影響；并且在射頻SOI晶圓這一細分市場，隨著智能手機的普及，為其帶來了較為強勁的需求，一定程度上沖抵了周期性的不利影響。

在蕭條期初，隨著筆記本電腦和智能手機等電子設備需求的爆炸式增長，半導體行業(yè)全面復蘇。在這一時期，Soitec營收也有了小幅增長。此外，2010年，Soitec通過對Concentrix Solar的收購加入太陽能發(fā)電領域。隨著需求的驟增，這一時期的太陽能市場在供不應求的情況下呈現(xiàn)出高度繁榮的狀態(tài)，也為其營收增加做出了積極貢獻；但2013年后，太陽能市場很快進入供過于求的飽和狀態(tài)，同時由于競爭對手的跌價競爭，這一業(yè)務為Soitec帶來了嚴重虧損。值得關注的是，在這一時期，與Soitec同樣涉足太陽能業(yè)務的晶圓廠商（如SK Siltron、MEMC、SUMCO等）也遭受了重大打擊。隨后，Soitec于2015年進行業(yè)務重組，剝離了太陽能、LED等業(yè)務，并聚焦于核心的電子業(yè)務，此后營收進入穩(wěn)步提升階段。

進入恢復期后，Soitec營收穩(wěn)步增加；尤其自2018年以來漲勢明顯，市場份額顯著提高。一方面，在這一時期發(fā)生了以下幾起主要并購活動：①2017年10月收購Frec|n|sys；②2018年4月收購EpiGaN；③2018年8月收購Dolphin Design，營業(yè)規(guī)模的擴大與協(xié)同效應的發(fā)揮均對Soitec營收產(chǎn)生了積極影響。另一方面，智能手機的需求仍在高速增長中：自2010年后4G手機逐漸普及以來，這一市場一直處于高速擴張狀態(tài)；而2018年左右5G手機面世，又創(chuàng)造出新的增長點。在這一時期，Soitec也抓住機遇，不斷加強自身產(chǎn)能建設，在海內外擴張建廠。半導體市場的景氣周期與4G、5G手機市場高增長所帶來的積極影響相疊加，為Soitec帶來了較大且持續(xù)的增長。

（二）毛利潤及毛利率

*注：個別廠商未單獨披露部門毛利數(shù)據(jù)，故采用合理方法推算，并通過技術手段盡可能減小誤差。具體計算方法可參考往期報告：

信越化學：https://mp.weixin.qq.com/s/_YeYoOmVr_kXE33Lqk2V_w

SUMCO：https://mp.weixin.qq.com/s/RdSV9Dbk3Op4a_FVkA4hiw

環(huán)球晶圓：https://mp.weixin.qq.com/s/-QUic40_KQc5Hx7Efjoz-g

Siltronic：https://mp.weixin.qq.com/s/6x5m6BR_c6Y-0Rx8xdlOMg

SK Siltron：https://mp.weixin.qq.com/s/fFV7YZXtyk2jrUU0_oNlSA

觀察可以發(fā)現(xiàn)，Soitec的毛利率波動較大，在不同時期呈現(xiàn)出不同特點。

Soitec的毛利水平雖然在泡沫期后期略低于同時期其他晶圓廠商，卻是崩潰期內除龍頭信越化學外遭受沖擊最小的。一方面，從產(chǎn)品類型來看：由于Soitec以生產(chǎn)高技術含量的SOI晶圓為主，或根據(jù)客戶需求定制產(chǎn)品，與下游客戶強綁定且長期訂單為主，因此在市場需求不及預期時遭受沖擊較??；另一方面，投資決策的差異也是造成各廠商毛利差距的原因：不同于多數(shù)廠商在泡沫期內為搶占市場份額而進行的瘋狂產(chǎn)能擴張，Soitec的投資決策則相對更為謹慎，由此則避免了在產(chǎn)能利用不足時廠房設備折舊所帶來的過高生產(chǎn)成本。

隨著崩潰期的結束，各廠商毛利率均有所回升。在2010年，Soitec的毛利率甚至超越信越成為[敏感詞]，這很大程度上得益于Soitec對太陽能領域的投資；但太陽能市場高度繁榮的紅利期并未持續(xù)多久，很快便由于供過于求以及跌價競爭而急轉直下，同時硅晶圓市場狀況也不見好轉，綜合造成了Soitec在2012-2014年間毛利的持續(xù)低迷。

在2015年Soitec進行業(yè)務重組，將戰(zhàn)略重點重新聚焦于電子領域后，毛利率顯著回升；隨著硅晶圓行業(yè)進入恢復期，此后Soitec的毛利率則一直維持在30%左右的較高水平。

（三）研發(fā)投入

觀察可知，Soitec總研發(fā)投入波動較大，占營收比重維持在接近10%的較高水平，在個別年度甚至超過20%。這一比重遠超過其他晶圓供應商（信越化學、SUMCO、環(huán)球晶圓、SK Siltron等這一占比均在4%左右，Siltronic為6%-8%）。雖然較高的期間費用在短期內可能對其營業(yè)利潤造成不利影響，但Soitec如今的市場地位也正得益于高度差異化的創(chuàng)新活動，從長期看這或許是一個更為有利的戰(zhàn)略選擇，對于維持其競爭力至關重要。

此外，我們觀察到2021年后Soitec的研發(fā)投入大幅增加，其中較大部分被用于Smart SiC?這一新領域的探索。根據(jù)Soitec的計劃，這一工藝2023年后將逐步實現(xiàn)量產(chǎn)。這一技術變革是否會帶來新的增長點，值得我們后續(xù)關注。

五、總結

Soitec的成功離不開多方面的努力：首先，縱觀其發(fā)展歷程，[敏感詞]特點便是高度重視創(chuàng)新的發(fā)展戰(zhàn)略——極高的研發(fā)投入，時刻走在技術發(fā)展的最前沿，廣泛應用的Smart Cut?與Smart Stacking?工藝為其奠定不可替代的市場地位；其次，Soitec致力于建立廣泛的合作伙伴關系——產(chǎn)品設計創(chuàng)新立足下游半導體客戶需求，授權專利許可并與晶圓廠商合作生產(chǎn)，這種穩(wěn)定的互利共贏關系的建立也是Soitec獲得長足發(fā)展的關鍵因素；

此外，Soitec有著獨到的戰(zhàn)略眼光，專注于SOI晶圓這一細分市場，并逐步開拓化合物半導體這一非成熟市場，最終建立起獨特的競爭優(yōu)勢，成為SOI市場不可替代的龍頭供應商。

作者：張朦月（實習生）

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